Todo muy divertido. de que Lechuga que sobrevive al primer ministro y las bromas sobre el Brexit. Pero lo cierto es que es un gobierno europeo que cae por la presión de los mercados sobre su deuda. ¿Te suena algo? ¿La Grecia que vio llegar a Tsipras? ¿La Italia de los gobiernos tecnocráticos semiimpuestos desde Bruselas porque sus socios no confiaban en sus políticos?
La renuncia esta semana de Liz braguero como primer ministro del Reino Unido (la más corta, y no les será fácil superarla, de la historia) ha generado todos los memes que se podían esperar de un evento como este. Pero, ¿es este el final de la crisis o el comienzo? ¿Tienen razón los demás gobiernos europeos al señalar la incoherencia del líder? conservador como si esto no fuera con ellos? Pues depende de cómo lo mires. Hay muchas preguntas interesantes al respecto y las respuestas no siempre son lo que parecerían a simple vista:
– ¿Liz Truss se ha enamorado de bajar impuestos? No. En cualquier caso, podríamos decir que ha caído por bajar los impuestos y, al mismo tiempo, disparar el gasto. Lo que terminó con su gobierno fue la falta de credibilidad de su plan presupuestario, no que incluyera recortes de impuestos.
– ¿Es un triunfo de la socialdemocracia o de los mercados? Pues depende de cómo lo mires. Para empezar, los mismos que llevan acusando a “los mercados” desde 2010, de forma genérica y sin explicar muy bien quiénes son, de inmiscuirse en la soberanía de los países… esos mismos celebran estos días que han puesto Armazón en línea.
Pero hay más derivados. Por ejemplo: lo ocurrido pone en entredicho las tesis monetarias más queridas por la izquierda en la última década. Esa idea de que los países que tienen su propia moneda no pueden quebrar y son soberanos para implementar los planes de estímulo que estimen convenientes. Con los ejemplos de Venezuela o Argentina, este enfoque parecía estar resquebrajándose, pero aún podría argumentarse que el problema allí era la falta de productividad de estas economías. En el caso del Reino Unido, ese argumento se desmorona. ¿Son poderosos los bancos centrales? Sí, pero no todo lo pueden y la credibilidad de una moneda sigue teniendo que ver con el crecimiento, la estabilidad presupuestaria y la capacidad de los gobiernos del área monetaria en la que operan para refinanciarse.
– ¿Está muerto el nuevo thatcherismo? Políticamente hablando, ha muerto quien levantó la bandera de “sucesora” de la Dama de Hierro. Pero es mucho más discutible si los principios defendidos por la hija del tendero de Grantham lo hicieron.
Decir que uno sigue los principios de Margaret Thatcher no es lo mismo que seguirlos. Es como un asesor de nutrición que solo comía dulces y comida chatarra: si este tipo engorda, ¿son esos kilos de más prueba de su fracaso como nutricionista o, por el contrario, prueba de la validez de sus propuestas?
Pues con Liz Truss ha pasado algo parecido. Su caída es prueba de que lo que ella defendía en palabras mantuvo su vigencia frente a sus hechos. Lo que intentó fue el viejo keynesianismo: aumentar el gasto y reducir los impuestos para estimular la demanda en una recesión. Es cierto que desde la izquierda se criticó que algunas de las medidas fiscales fueran dirigidas a los más ricos; pero el quid de la cuestión no era quién se beneficiaba sino el impacto presupuestario. Allí, lo que hizo Truss fue un estímulo keynesiano de manual… y no lo ha captado.
– ¿Qué ha pasado con los fondos de pensiones y la LDI? Este es el tema más complejo, pero también el más relevante.
Cuando Truss anunció su recorte de impuestos, los comentarios fueron los habituales: algunos dijeron que atraería talento y estimularía la economía; y los otros que era un regalo para los ricos. Y el cenizas Siempre advirtieron del agujero presupuestario. Estos últimos eran los que tenían razón, pero probablemente nadie se esperaba el gatillo.
Lo que sucedió en los días posteriores al anuncio de Kwasi Kwarteng, el ministro que solo estuvo 38 días al frente de la economía británica, es que la libra se desplomó y también los títulos de deuda pública del país (es decir, la tasa de interés que los inversores necesaria para comprar bonos británicos; decimos que se derrumbó porque los bonos tenían que venderse con un gran descuento).
– Repetimos la pregunta: ¿qué tienen que ver los fondos de pensiones en todo esto? Bueno, más de lo que parece. Los fondos de pensiones británicos tienen en su pasivo los ahorros de miles de ciudadanos que esperan cobrar lo mismo una vez jubilados (es lo que deben, por eso está en su pasivo). ¿Qué tienen en activos? Bueno, en gran parte la deuda pública. ¿Por qué el pánico? Realmente no. El problema no era tanto que esta deuda se depreciara (aunque tampoco les haría gracia) sino que estos activos actuaban como garantía de otras inversiones más arriesgadas.
Durante años, las LDI (inversión impulsada por pasivos) se han vuelto populares entre estas instituciones. Por mandato legal tienen que tener un porcentaje relativamente alto de sus activos invertidos en deuda pública (el monto final de cada fondo depende de muchos factores); pero esta deuda no ha sido la mejor inversión en términos de rentabilidad en la última década, con muchas emisiones en niveles cercanos a cero o incluso negativos. qué hacemos? Invertimos en productos más complejos (derivados) para mejorar esa rentabilidad. Y el negocio parece aún mejor si lo hacemos apalancados.
– ¿Apalancado? Pero, ¿no son los fondos de pensiones los inversores más cautelosos del mundo? Esto es extraño, porque en un mismo balance hay un porcentaje muy alto de deuda pública (en teoría, la más segura) y una parte importante de productos derivados (supuestamente sinónimo de riesgo). En realidad, son las dos caras de una misma moneda: si en la última década tenías el 60-70-8’% de la deuda pública en activo, si querías rentabilidad había que ser imaginativo.
Lo que entendemos por inversión apalancada es lo mismo (bueno, no es lo mismo, pero para que se entienda) que un bróker online le pregunta a un particular: quiero comprar 20 unidades de un activo que vale 1€ a un precio total de veinte ; pero solo tengo para 10; Bueno, para los otros 10, el intermediario donde tengo mi cuenta me presta dinero. Eso sí, como no quiere perderlo, me exige garantías (para particulares puede ser dinero en esa misma cuenta). Si el precio de mi activo sube, todo está bien. Mis títulos pasan a valer 30, los vendo, devuelvo el crédito de 10 y me quedan 20 para mí; como al principio tenia 10, he ganado al 100%.
Pero ¿y si bajan los títulos a 10? ¿O si cae el precio del activo que has puesto como garantía? Así que estoy en un problema. Me exigirán más garantías y si no puedo ofrecerlas, cerrarán la posición. Es decir, venden mis títulos y con lo que obtienen pagan el crédito. Son esquemas arriesgados donde puedes ganar y perder mucho dinero.
Este es un esquema muy simplificado, pero creemos que se entiende lo que ha sucedido a grandes rasgos. Los fondos de pensiones británicos han cuadriplicado el importe de su LDI entre 2011 y 2021, alcanzando la suma de 1.600 millones de libras (nuestras). Y una gran parte estaban garantizados por deuda pública. Si el valor de la garantía se hunde, ocurre algo similar a lo que ocurre en nuestro ejemplo (porque, además, el valor de los activos en los que estaban invertidos tampoco está pasando por su mejor momento, en 2022). En definitiva, estaban atrapados: ni los activos tenían grandes rendimientos ni las garantías, que parecían ultra seguras (deuda pública), de repente eran tan seguras. La consecuencia fue que estalló el pánico en la Ciudad y en el Parlamento. Pero lo último que nadie quiere es un pánico financiero en los fondos de pensiones. Allí tuvo que acudir al rescate el Banco de Inglaterra: un rescate que, por cierto, tuvo éxito.
– ¿Podría pasar esto en España? Respuesta corta, no lo parece. Respuesta larga, cuando ves pelar la barba de tu vecino…
En España, el peso del ahorro en planes y fondos de pensiones es menor que en Reino Unido. Además, este tipo de estructuras de inversión también están menos presentes. Sin embargo, sería un error Pedro Sánchez o Alberto Núñez Feijóo ignorar lo que ha sucedido con su colega británico en las últimas semanas. Es posible que no tengan derivados, pero los bancos y las aseguradoras de la eurozona están en deuda pública. Ya pasó en el periodo 2010-15 y puede volver a pasar. Entonces, la falta de credibilidad en el sistema financiero contaminó a los estados (que debían rescatar a las entidades) pero también a la inversa (si se hunde el valor de tu principal activo, también se hunde la confianza). ¿Sería suficiente un presupuesto poco sólido? Parece que no mientras el BCE esté detrás, pero tampoco nadie garantiza que vaya a estar siempre, que no se acabe la paciencia de los países del norte de Europa o que se produzca un enfrentamiento con el nuevo italiano (o español). gobierno por un déficit descontrolado no va a devolver la tormenta al mercado de deuda.
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